深耕智能支付领域。拉卡拉专注于小微企业收单及个人支付服务,线下银行收单交易额第二、交易笔数第一,智能POS终端市场投放量第一。公司从便民支付至全品类支付拓展,从直营至非直营商户扩张;核心战略以商户收单为重点推进业务,2019年开始公司创新服务借助收单业务的线下优势进行布局,实现商户赋能。
   
收单业务市占率持续增高,移动支付、积分购等业务优势凸显。1)收单业务:2018收单市场规模达86.5亿,预计年化增速稳定16%;公司三年内预计投放180万台智能终端,考虑智能终端设备投放具备一定滞后性,预计2019年收单交易流水达4.42万亿元,收单市占率达4.37%,2021年有望达到6.4万亿元。2)积分购业务:国内积分兑换率长年低于15%,远低于国外,市场预计将超千亿规模,对标英国Nectar,打造通用积分平台。3)金融业务积累深厚,2019年开始爆发。
   
先发优势占据B端高地,稀缺牌照+技术赋能商户。1)公司10余年先发布局积累品牌效应及长足客户群,非直营商户占比85%,并逐步增大,随着广告宣传投入加码,预计2019年商户规模有望超2200万户;2)公司拥有罕有的全品类支付牌照,在业务范围延伸及整合上具备绝对优势。随着支付场景拓展,公司为B端商户赋能,打造“支付+金融”、“支付+行业”生态,随着客户粘性进一步增强,最终有望反哺C端。
   
政策拐点已至,费率企稳回升,毛利空间优于同业。央行281号指明不得“低费率”甚至“零费率”竞争,预计2019年费率企稳回升。对比同业毛利率,公司毛利空间仍超出同业20%,创利能力明显更优。
   
推导ARPU上升逻辑是关键。三方面推导ARPU持续上升:1)消费总额扩张及人均消费额持续增长,预计2019年人均消费金额将超9万/人。2)从“一台终端”发起,原有商户资源将成为新业务拓展的所有对象,则为新业务拓展大大降低获客成本,同时单体商户所受服务范围延伸提升支付潜能。3)积分购及信贷风控将持续捕获“长尾市场”,促使未消费客户群体提升消费意愿,金融业务迎来爆发。
   
目标市值325亿元,首次覆盖给予买入评级。预计公司2019-2021年收入分别为67.18、81.85和100.94亿元,归属母公司净利润分别为8.07、10.82和13.31亿元,首次覆盖给予“买入”评级。
   
风险提示:支付行业政策变化影响创新业务拓展。