点评:2019H1,公司支付业务实现营收22.94亿元,同比减少9.36%,占比91.9%;商户经营服务实现营收1.53亿元,同比增长53.20%,占比6.1%,收入结构有所优化。支付业务营收下降主要系流水规模同比下滑(19H11.7万亿,同比减少11%),一方面受宏观经济形势低迷影响,另一方面公司主动调整经营战略,由快速拓展新增商户转移到商户结构调整和商户深度经营并举,渠道拓展和营销力度减弱,流水规模有所下滑,但扫码交易依然保持高速增长,交易金额增长82%,交易笔数增长84%,扫码交易金额及笔数占比同比上升8个百分点,支付业务收入结构改善。随着渠道拓展力度减弱,19H1公司毛利率44.75%,保持稳定。
   
从三费来看,19H1销售费用率15.42%,同比减少5.75pct,改善明显;管理费用率5.59%,同比增加1.28pct,主要系折旧与摊销费用增长较快;研发费用率5.80%,同比增加0.73pct;财务费用率0.72%,同比减少1.11pct,主要系2019年4月开始,银联对代付结算服务免收手续费。受益于扫码交易笔数的大幅增加以及分摊营销费用的大幅下降,净利润同比增长25%,19H1净利率14.95%,同比增加4.33pct。
   
商户经营服务同增53%,科技全面赋能小微成长。公司以支付为切入,整合信息科技,服务线下实体,全维度为中小微商户的经营赋能,围绕金融科技服务、电商科技服务以及信息科技服务三个维度,深入为商户提供贷款、理财、保险、信用卡发卡、金融科技系统及解决方案输出服务、积分消费运营、广告营销、会员订阅服务等,帮助中小微商户解决经营痛点,用户规模效应显现,19H1商户经营业务收入1.53亿元,同比增长53%,营收占比同比增加2.5pct,商户经营服务毛利率79.7%,盈利能力较强,验证此前我们对公司商业模式优化的判断,我们认为公司在商户服务领域增长潜力尚未完全释放,未来仍有较大增长空间。
   
发力海外业务,提供新增长点。公司积极布局海外业务,与部分知名跨境电商购销平台开展合作,为中小企业卖家提供外币跨境+人民币跨境、快速收款+实时付款的综合跨境支付解决方案。公司已分别与VISA、MasterCard、Discover、AmericanExpress签署合作协议,成为第三方支付机构中首批全面与国际卡组织合作的少数机构之一。目前公司跨境支付及海外聚合支付交易金额已过百亿,服务商户超2千家,并保持增长态势,海外业务有望成为新增长点。
   
盈利预测与投资评级:考虑上半年流水有所放缓,调低此前盈利预测,预计19-21年实现营收62.52/74.75/87.96亿,归母净利8.18/10.95/13.68亿,EPS分别为2.04/2.74/3.42元。公司长期投资逻辑没有改变,目前处于商业模式快速优化期,基于公司的龙头地位,给予20年30倍估值,6-12个月对应目标价82.1元,维持“买入”评级。
   
风险提示:行业监管趋严,竞争格局变化,增值服务进展不及预期。